哪里可以杠杆炒股国产PD-(L)1双抗：下一个BD重磅风口？

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以PD-(L)1双抗为代表的新一代IO，正蓄势开启免疫治疗的全新时代。

撰文 | 大眼怪

近期，三生制药PD-1/VEGF双抗SSGJ-707以60.5亿美元高价授权辉瑞，点燃市场热情，股价一个月内翻倍；中国生物制药在第46届高盛全球医疗健康年会释放BD信号，当日股价飙升19%；集团发布公告称正就三项潜在交易进行磋商，涉及公司的创新药产品，股价当日大涨，随后几日内持续走高。

今年1月至5月，国内创新药企对外授权交易总金额已达455亿美元，超过2024年上半年的交易总额。国产创新药正在掀起新一波BD交易浪潮，谁会是下一个孕育超级BD交易的黄金赛道？

MNC砸重金购买国产PD-(L)1双抗

2014年，帕博利珠单抗（K药）与纳武利尤单抗（O药）相继上市，肿瘤免疫治疗正式迈入PD-(L)1单抗时代。凭借卓越的临床效果，K药在2023年和2024年分别创下250亿美元与295亿美元的全球销售额，连续登顶全球药王宝座。

2024年，康方生物的PD-1/VEGF双抗——依沃西单抗在国内进行了与K药的头对头III期临床研究，引发市场关注。

而对比海外研发历程，默克曾寄予厚望的PD-L1/TGF-β双抗M7824，在2021年遭遇肺癌III期、胆管癌II期等四项临床失败后，海外药企对PD-(L)1双抗的开发意愿曾一度比较低，至今未推出重磅产品。

相比之下，中国企业较早布局PD-(L)1双抗，并且目前全球两款已商业化的PD-(L)1双抗——康方卡度尼利单抗（PD-1/CTLA-4）和依沃西单抗（PD-1/VEGF）均来自中国。在PD-(L)1/VEGF这一赛道的全球竞争中，中国资产走在了前面。

K药核心化合物专利将于2028年到期，届时生物类似药将大规模涌入。面对有一定希望的PD-(L)1双抗，MNC很难不去布局，所以出现了默沙东、辉瑞等跨国药企以创纪录交易抢购中国PD-(L)1/VEGF双抗的现象：

2024年11月，默沙东以33亿美元的总金额收购礼新医药的LM-299，是为了构建“后K药时代”的免疫治疗矩阵。

2025年5月，辉瑞押注三生制药的SSGJ-707，目前SSGJ-707已经开展头对头K药的III期临床。本次交易总额高达60.5亿美元，其中首付款达12.5亿美元，刷新了中国创新药对外授权的首付款纪录。

2025年6月，BMS以潜在最高金额111亿美元从BioNTech接手普米斯的PD-L1/VEGF双抗（BNT327），补强其在免疫肿瘤治疗领域的布局，并应对O药市场份额被侵蚀的潜在风险。

图片来源：开源证券

从OS谜题到联合疗法新范式

在头对头K药的III期临床研究中，依沃西单抗虽然在无进展生存期（PFS）上表现突出，但在中期分析衡量长期获益的关键指标总生存期（OS）上，未达到预设的统计学显著性阈值（HR=0.777，死亡风险降低22.3%，α=0.0001未达标）。

K药在多数一线试验中（如KEYNOTE-024、KEYNOTE-189）的OS风险降幅通常超过30%。市场对拥有“免疫检查点阻断+抗血管生成”双重协同机制的依沃西单抗抱有更高期待，但其OS改善幅度仍与市场期待的“颠覆性疗效”存在差距。

面对PFS获益但OS潜力尚需进一步释放的现实，跨国药企绝不会忽视这一关键终点，后续研发重点必将围绕如何提升OS获益展开。

探索突破OS瓶颈的策略中，“IO+ADC”的联合疗法成为重要策略之一。从机制上看，ADC药物通过抗体靶向肿瘤细胞释放细胞毒载荷，诱导免疫原性细胞死亡时释放肿瘤抗原及危险信号分子，能激活树突状细胞强化抗原呈递，形成“原位疫苗”效应；而PD-(L)1/VEGF双抗则同步解除肿瘤微环境双重抑制，既阻断PD-L1介导的T细胞耗竭，又通过抑制VEGF重塑肿瘤血管、增强免疫细胞浸润。这种协同模式可促进效应T细胞活化与记忆T细胞扩增，理论上能通过延长免疫应答的“拖尾效应”为OS提升创造条件。

BioNTech目前已启动PD-L1/VEGF双抗BNT325（源自普米斯）与多款ADC药物（包括TROP2 ADC、B7H3 ADC和HER2 ADC）的联合临床研究，覆盖三阴性乳腺癌、非小细胞肺癌等适应证，未来还可能探索与HER3 ADC的联用。

BMS早在2023年就引进了百利天恒EGFR×HER3双抗ADC药物BL-B01D1的海外权益，此次引进PD-(L)1/VEGF双抗BNT327，为其构建“IO+ADC”联合疗法的战略版图奠定了坚实基础。

辉瑞同样在押注“IO+ADC”组合。2025年2月，辉瑞与康方生物达成临床合作，计划将依沃西单抗与其自身管线中的ADC药物进行联合研究，探索在卵巢癌、胃癌等实体瘤中的疗效。

而在斥资60.5亿美元引进三生制药的PD-1/VEGF双抗SSGJ-707之后，辉瑞CEO Albert Bourla在2025年高盛会议上明确提出“ADC与PD-1药物联用疗效远优于单药”。可以预见，PD-1/VEGF双抗的加入，将与辉瑞丰富的ADC管线形成强大的“组合拳”。

PD-(L)1双抗领域，开启肿瘤免疫治疗全新时代

肿瘤免疫治疗领域在过去的十年中因PD-(L)1单抗的出现而经历巨大变革，然而随着临床应用的深入，其局限性日益凸显，如耐药性、对冷肿瘤疗效不佳、毒性控制等问题。

PD-(L)1双抗或融合蛋白通过同时靶向PD-(L)1与其他免疫调节通路（如4-1BB、VEGF、CTLA-4等），实现协同增效与与精准调控，有望成为肿瘤免疫治疗的下一代发展方向。

据统计，国内已有几十款PD-(L)1双抗进入临床。除了PD-(L)1/VEGF双抗，还有PD-1/CTLA-4双抗、PD-L1/4-1BB双抗、PD-1/IL-2双抗、PD-1/TIGIT双抗、PD-(L)1/TGF-β双抗等在研管线。

PD-L1/4-1BB双抗：精准激活，安全性破局

单靶点4-1BB激动剂因肝毒性和系统性炎症反应等严重副作用难以成药。PD-L1/4-1BB双抗则通过分子设计使4-1BB的激活严格依赖于PD-L1的结合，从而将T细胞激活效应精准限制在PD-L1高表达的肿瘤微环境内，显著降低了传统4-1BB激动剂常见的系统性毒性风险。

维立志博的LBL-024是一种PD-L1与4-1BB双靶向双特异性抗体，为全球首款已处于单臂关键性临床阶段的靶向共刺激受体4-1BB的分子。LBL-024联合依托泊苷/铂类化疗一线治疗肺外神经内分泌癌（EP-NEC）的Ib/II期临床数据（2025 ASCO）十分亮眼。

LBL-024在所有剂量水平下ORR达75.0%，DCR达92.3%；优化剂量组（15mg/kg）ORR达83.3%，DCR达100%。这一疗效显著优于历史数据中单纯化疗的ORR（30%-55%）。安全性方面，联合化疗耐受性良好，未报告剂量限制性毒性，治疗相关不良事件以1-2级为主，验证了其“条件激活”设计的安全性优势。

肺外神经内分泌癌是一种罕见且具有高度侵袭性的恶性肿瘤。对于晚期患者，依托泊苷联合铂类化疗是公认的一线治疗方案，但其ORR不高。目前，该疾病缺乏有效的二线及后线治疗方案，存在高度未满足的临床需求。

PD-1/CTLA-4双抗：协同阻断，增效控毒

传统PD-1与CTLA-4单抗联用虽能提升疗效（如黑色素瘤一线治疗），但严重毒性发生率较高，限制了临床应用。PD-1/CTLA-4双抗通过空间重分布效应，将CTLA-4阻断活性集中于PD-1高表达的肿瘤微环境，减少外周T细胞的非特异性激活，从而降低免疫相关毒性。

康宁杰瑞的PD-L1/CTLA-4双抗KN046联合索凡替尼和化疗一线治疗局部晚期或转移性胰腺癌的数据显示（2025 ASCO），ORR为68.8%，DCR为100%，中位PFS 8.25个月，中位OS 11.14个月。常见治疗相关不良事件为血液学毒性和高血压。

PD-1/TIGIT双抗：破局单抗困境的新路径

TIGIT是新兴的免疫检查点，在T细胞和NK细胞表面表达。尽管临床前研究显示TIGIT阻断可增强抗肿瘤免疫，但单抗研发却屡遭挫折。罗氏tiragolumab（抗TIGIT单抗）联合PD-L1单抗的III期临床研究在非小细胞肺癌和小细胞肺癌中接连失败，默沙东也暂停了多项TIGIT单抗研究。单抗联用的困境促使企业转向双抗开发。

泽璟制药的PD-1/TIGIT双抗ZG005同时阻断PD-1和TIGIT，促进T细胞和NK细胞活化，协同增强免疫杀伤。其I/II期临床（2025 ASCO）显示，在未接受过免疫治疗的二线及以上宫颈癌患者中，20mg/kg剂量组的ORR为40.9%，DCR为68.2%，中位PFS已超过11个月，安全耐受性良好。

全球范围内，PD-1/TIGIT双抗研发竞争格局尚不拥挤，目前仅有8款在研药物，其中中国企业的代表包括信达IBI321和泽璟ZG005，阿斯利康的rilvegostomig进展最快。

PD-1/IL-2双抗：破解耐药与冷肿瘤困局

信达生物的IBI363是一款PD-1/IL-2α-bias双特异性融合蛋白，同时具有阻断PD-1/PD-L1通路和激活IL-2通路两项功能。其IL-2臂通过结构工程改造，保留了与IL-2Rα的高亲和力，同时降低了对IL-2Rβ和IL-2Rγ的结合能力，以此降低毒性。而PD-1结合臂可以同时实现对PD-1的阻断和IL-2的选择性递送。这一差异性策略使得IBI363在PD-1耐药和转移模型中也表现出突出的抑瘤效力。

在2025年ASCO大会上，信达生物公布了IBI363治疗免疫经治晚期非小细胞肺癌（NSCLC）的I期研究数据，展现出突破性疗效。在鳞状NSCLC患者中，3mg/kg剂量组显示ORR 36.7%，DCR 90.0%，中位PFS 9.3个月。

值得关注的是，在KEYNOTE-407研究中，帕博利珠单抗联合化疗一线治疗鳞状NSCLC的中位PFS为8.0个月。而IBI363针对的是免疫治疗失败的难治性人群，在此背景下其研究数据尤为亮眼。

在PD-1几乎无效的结直肠癌患者中，IBI363单药治疗即显示出突破性潜力，中位OS达16.1个月，显著优于标准治疗（6.4-9.3个月）；联合贝伐珠单抗的cORR为15.1%，DCR为61.6%，PFS达4.7个月。

PD-1/TGF-β双抗：重塑冷肿瘤微环境

TGF-β在肿瘤微环境中扮演双重角色，一方面抑制T细胞和NK细胞功能，另一方面促进肿瘤相关成纤维细胞活化和细胞外基质沉积，形成物理屏障阻碍T细胞浸润。在胰腺癌等冷肿瘤中，TGF-β信号过度激活是免疫抵抗的关键因素。PD-(L)1/TGF-β双抗通过同时阻断免疫检查点和抑制TGF-β信号，重塑胰腺癌等冷肿瘤的免疫抑制微环境。

正大天晴的PD-1/TGF-β双功能融合蛋白TQB2868主要针对免疫冷肿瘤胰腺癌。其联合安罗替尼与化疗一线治疗转移性胰腺癌的II期数据显示，ORR高达63.9%，DCR达100%，6个月PFS率达86%，中位OS预期有望突破1年，安全耐受性好。

TQB2868的研发进度在全球PD-1/TGF-β双功能融合蛋白中排名靠前，其联合方案有望成为首个在胰腺癌一线治疗中取得成功的免疫疗法。这也为其他富含基质的“冷肿瘤”（如胆管癌、某些亚型卵巢癌）提供了新的治疗思路。

ASCO 2025会议上披露数据的第二代IO/图片来源：东吴证券

国内PD-(L)1双抗赛道，在PD-1/IL-2、PD-1/IL-15、PD-1/TGF-β等多个靶点处于全球第一梯队，并布局了PD-1/IL-15/TIGIT这类多特异性抗体。同时，针对免疫耐药、冷肿瘤、毒性控制等难题，中国双抗通过分子设计创新（如条件激活、偏向性细胞因子）实现突破。随着临床数据的持续读出，预计将有更多中国企业的PD-(L)1双抗创新药实现海外授权。

结语

普米斯、礼新、三生制药等企业的双抗资产以高额授权交易获得跨国药企争相引进。这些标志性事件，不仅彰显了中国双抗的全球竞争力，更凸显了跨国巨头对下一代免疫治疗赛道的战略重视。

中国创新药的出海航道已豁然开朗：以PD-(L)1双抗为代表的新一代IO，正蓄势开启肿瘤免疫治疗的全新时代。